比利润高得多，每年花110亿打广告的伊利股份，值得投资吗？_ob欧宝娱乐app下载

作者：villike伊利，具备投资价值吗？”我们开始吧，第一步是把报表解读完成。01 颇有几分姿色接着看现金流量表，这是一张相对难作假的表，对照着利润表看，能有一些印证或发现。2019年底，公司有现金111亿，年头136亿，淘汰25亿，其中：谋划现金85亿；投资现金-100亿；筹资现金-10亿销售现金1015亿，营收900亿，销售现金/营收=113%，基本正常。

净利润70亿，谋划现金/净利润=121%，对于这种牢固资产占比高、对上下游有话语权的公司来说，是正常的。资本支出92亿，自由现金流-7亿，2001-2019年自由现金流212亿，自由现金流比率3%。

18亿折旧，可以近似看做“必须的资本支出”，这样的话，自由现金流67亿，自由现金流比率7%多一点。02 剥洋葱的快乐最后是利润表，这是往往被“美颜”地最严重的表。

2019年，公司一共赚了900亿营收，564亿营业成本，毛利336亿，毛利率37%，这个毛利率看起来还算不错。从营收这个开头，我们直接跳到“末端”：归母扣非净利润63亿，净利率7%。

毛利率和净利率之间的差额就是运营损耗，占比30%，主要来自：销售用度211亿，占营收比23%；治理用度43亿，占比5%；所得税12亿，占比1%。很显着，除了营业成本，销售用度就是分析伊利盈利结构的关键。

打开财政报表附注，这211亿销售用度的结构是这样的：广告营销费110亿，占比52%；装卸运输费47亿，占比22%；职工薪酬44亿，占比21%。销售人员17854人，人均薪酬25万，这可是很是高的薪酬。从上面这个销售用度的结构，和销售人均薪酬可以看出：这公司是一家“空军轰炸”和“陆军地推”配合作战的公司，而且以“空军轰炸（广告）”为主。

为了让读者意识到这个轰炸有多猛烈，再提醒一下，这可是110亿人民币！白花花的银子，没有水分的，公司花在广告上的钱，比利润还要多。这就自然引出一个问题，如果伊利不花110亿做广告，只花10亿。那这多出来的100亿，扣完税也有大几十亿，不就净利润直接翻倍了吗？公司可以这么干吗？会有什么结果呢？关于销售用度，这是个很有意思的话题，我们留到后面分析公司竞争优势时，再深入探讨。

公司的2019年报表看完，我们有了以下印象：1.险些没有恒久债务肩负2.对工业链上下游都很有话语权，尤其是对上游3.真实欠债率不高，而且利率成本低4.公司对焦点员工的激励力度挺大的5.由于ROA远高于资金成本，提高欠债率进而提高ROE的做法不错6.算重资产公司，在投入大笔资金举行主营业务扩张，有几多是真正的“资本支出”需要进一步思考7.给上下游提供了靠近40亿（总资产7%，净资产15%）的贷款，这一点有意思的8.存货和应收账款都很康健9.生意的关键在于：维持甚至提高毛利率，巨额广告拉动销售，高额资本支出不拖累盈利性到了现在，我们有了自上而下视角，对伊利有了“大轮廓”的印象。03 最重要的问题通过刚刚完成的报表分析，我们对伊利近期报表反映出来的生意模式，也有了基础的认知。接下来，我们就要回到关于投资，谁人最基础的问题：伊利股份切合“湿雪长坡、宁静边际”这8个字吗？我筛选公司的尺度，就在这8个字。

切合这八个字的公司，就是那种久远来看，能给投资人带来满足收益的公司。接下来，我们就要踏入这条最需要深度思考，但也最有意思的路。先看“湿雪”。这个词，说的是一家公司的连续性竞争优势，是我最看重的部门。

这部门，其实有两种差别的视察视角：硬剖析视角和软分析视角。前者，指的是从三因素拆解的角度，去看公司的业务变更可能性。

后者，是从“护城河”定性形貌的视角去看。以往，我都是直接从软视角去看。好比茅台、格力的产物品质和品牌心智，万科的稳健谋划能力，招行的务，双汇的渠道能力和规模屠宰，海康的服务碎片化市场的综合能力，华东医药的大单品选择能力和营销能力，万华的MDI壁垒，等等。

软视角的利益是，很是简朴易懂。在形成一个直观印象的基础上，再去逐渐展开解说，好比，茅台为什么会有这样的产物和品牌心智。

坏处是，思考带有比力强的指向性，自上而下的逻辑框架性不是很强。这一次伊利的分析，我来换个视角。从硬剖析的视角来看看，伊利的竞争优势是什么，以及更重要的，是否可连续。

04 清晰的逻辑先来看ROE的第一个要素，净利率。净利率，可以剖析为两部门，毛利率和运营损耗率，我们先来看毛利率。

毛利率，一方面取决于营收，一方面取决于营业成本，我们离开来谈。再把营业收入拆开，一部门是人均消费量，一部门是产物单价。人均消费量的部门，我们放到长坡部门去谈，先说产物单价。

产物单价，取决于产物的结构。换句话说，公司卖出去的产物，是否是价钱更贵的。再说直白点，类似于金典这样的高端奶，占比能有几多。

在这一点上，我认为伊利是没问题的，有三个角度的思考。第一个角度，看过我前面阅读分享文章的读者，应该都清楚了一个事情。那就是，接下来的十到二十年，是中国中产阶级崛起的二十年，也是消费社会盛宴的二十年。

在这接下来的二十年中，会有越来越多的品类走过一条类似于“3块的统一绿茶，到10块的贡茶，到30块的喜茶”这样的门路。消费者的胃，容量有限，能穿的衣服有限，可是欲望是无限的，那怎么办呢？套用一个白酒行业的生长趋势说法，“少喝酒，喝好酒”。所以，消费升级，对于奶制品消费单价提升的关系，类似于我们说的“做时间的朋侪”。

这个大的趋势是清晰的，我们要做的，只是等候时间把他带给我们。第二个角度，已往在调整产物结构，以提高盈利能力方面，伊利是乐成的，每一年的数据我们都能看到，这个不再详述。第三个角度，在开发新品方面，往往消费品行业是龙头通吃的局势，因为这个行业的新品研发有两个特点：第一个，技术含量不高，一款新的肉制品、新的乳品，想要开发出来，其实成本没那么高的。

第二个，产物再好，没用，能在渠道铺出去，让消费者看获得、买获得，在消费品行业的重要性，其实高于产物自己。至于说，铺出去以后，产物能否保持强大的生命力，这确实是要看产物自己的。这也是我之前说的“不差的产物+优秀的营销”的阐释。

05 第一个小故事我拿一个案例，来给读者做个形象展示。这是这个行业历史上，真实发生的案例，也就是常温酸奶。

08年，灼烁开发出中国的第一款知名常温酸奶莫斯利安。在此之前，中国的酸奶都是低温酸奶，也就是有些读者小时候可能经常喝的，玻璃瓶装着的酸奶，往往来自于所在省市的某家牛奶厂。所以，这个酸奶一经推出，马上大卖，营业额年年翻倍，甚至更高地往上走。2014年，伊利和蒙牛相继开发出安慕希和纯甄，很快，这两款产物都凌驾莫斯利安的销量。

中间这5年左右时间，为什么伊利和蒙牛没有在常温酸奶上有行动，我猜是因为大意，“这个工具会有人喝？”可是，这个原因其实没那么重要。更重要的是，我们可以清晰看到，一旦龙头发力，研发不成问题，而且，通过强大的渠道和知名度迅速逾越对手，是他们的强项。

06 重头戏开始再来看营业成本，这是分析伊利，甚至分析乳制品企业很重要的一环。其中，对于原奶价钱的看法和分析，又是重中之重。因为，占营业总成本60-70%的营业成本中，原质料也就是原奶，可以占到70%甚至90%。

原奶的分析，是伊利的分析中很是重要的一环，也是很是有意思的一环。弄清楚了这个环节，你可能会像我一样，对历史上一些耳熟能详的事情，有名顿开的感受。这个故事很是长，故事里套着故事，我在写的历程中，只管保持清晰的条理感。我们的故事，从下面这张图开始。

这张图，是中国乳业三巨头近些年的毛利率，从图中，我们能看出一些很是显着、也很有意思的信息：第一个，三家公司早年的毛利率，崎岖顺序很是清楚，基本就是灼烁第一，伊利第二，蒙牛第三；第二个信息，从2014年开始，3家公司的毛利率，均泛起了差别水平的上涨，水平差别，可是上涨的趋势，很是显着。伊利从2013年的29%，一路升到2016年的38%，上升9个点，今后4年，维持在37-38%之间。蒙牛则更夸张，从2012年的25%，险些是一路“飙涨”，上涨到2018年的37%，2019年继续维持37%。灼烁的涨幅，没有那么显着，可是也从2014年的34%，接着上涨两年，到了2016年，创出毛利率的历史峰值39%，但今后四年，一路下跌至31%。

至此，不光营业收入被伊利蒙牛远远甩在后面，毛利率也被彻底逾越。那么，2013-2014年，到底发生了什么事呢？是因为读者猜的“推出了安慕希这样的高端产物”吗？下一篇文章解答这个问题，接待列位来看。

本文来源：ob欧宝娱乐app下载-www.ecosegengenharia.com